Imunizarea portofoliului vs. potrivirea fluxurilor de numerar: o imagine de ansamblu
Ori de câte ori vorbim despre abordarea administrării portofoliului de active-pasiv (ALM), conceptele de imunizare și potrivire a fluxurilor de numerar intră în joc. În managementul portofoliului, imunizarea și potrivirea fluxurilor de numerar sunt două tipuri de strategii dedicate.
Atunci când un portofoliu este construit în scopul finanțării obligațiilor viitoare specifice, există riscul ca valoarea portofoliului să nu îndeplinească valoarea țintă atunci când datoriile devin. Imunizarea portofoliului este tocmai strategia de a depăși și minimiza acest risc.
Cheie de luat cu cheie
- Imunizarea portofoliului și potrivirea fluxurilor de numerar sunt două tipuri de strategii dedicate pentru a proteja finanțarea datoriilor la scadență. Imunizarea își propune să echilibreze efectele opuse ratele dobânzilor la rentabilitatea prețului și la restituirea reinvestirii unei obligațiuni cupon. O strategie de imunizare cu pasiv multiplu plătește mai bine atunci când schimbările ratei dobânzii nu sunt prea arbitrare. Potrivirea fluxului de pază se bazează pe disponibilitatea titlurilor cu principalii, cupoane și scadențe specifice pentru a funcționa eficient.
Imunizarea portofoliului
În termeni simpli, pentru a imuniza un portofoliu, trebuie să potrivim durata activelor de portofoliu cu durata datoriilor viitoare. Pentru a înțelege, să analizăm schimbarea dintre riscul de preț și riscul de reinvestire în contextul unui portofoliu cu venituri fixe. Există o relație inversă între riscul de preț (rentabilitate) și riscul de reinvestire (randament).
Când rata dobânzii crește, prețul unei obligațiuni cupon scade, în timp ce randamentul reinvestirii pe cupon crește. Scopul imunizării este de a stabili un portofoliu în care aceste două componente ale rentabilității totale - rentabilitatea prețurilor și rentabilitatea reinvestirii (cupoanele fiind constante) - se compensează exact reciproc în cazul unei schimbări paralele a ratei dobânzii odată înființarea portofoliului. Acest lucru este realizat prin potrivirea duratei portofoliului cu cea a orizontului investițional al datoriei viitoare.
Să luăm în considerare o obligațiune de doi ani cu un cupon de 6% cu plată semestrial, care se vinde la o valoare nominală de 1.000 USD, obținând 6%. Orizontul de timp al investitorului pentru o astfel de obligațiune este de un an - adică durata datoriilor viitoare.
Durata (vezi Durata Macaulay) a acestei obligațiuni este de 1, 91 ani.
Suma necesară după un an pentru finanțarea acestei datorii este:
1000 * (1 + 0, 06 / 2) 2 = 1060, 90
Acum să luăm în considerare trei scenarii diferite care implică variații ale ratelor dobânzii imediat după achiziționarea obligațiunii. Scenariul 1 nu corespunde nicio modificare a ratelor, în timp ce în scenariile 2 și 3, există rate de 8%, respectiv 4%.
Pentru a obține o rată de rentabilitate imunizată de 6% pe perioada de orizont a unui an, durata obligațiunii sau a portofoliului de obligațiuni trebuie să fie stabilită la 1. Când duratele sunt corelate, randamentul prețurilor și restituirea reinvestirii se compensează reciproc, astfel încât nu este o modificare netă a randamentului total.
În cazul de mai sus, durata obligațiunii a fost de 1, 91, față de durata de pasiv de 1, 0 și, prin urmare, rentabilitatea portofoliului (Coloana 6) a variat odată cu schimbările ratei dobânzii (Coloana 1). Prin urmare, este esențial ca durata portofoliului să rămână în permanență corelată cu durata pasivului ca fiind primul pas pentru realizarea imunizării.
Cazul de mai sus este adesea numit Imunizare clasică cu o singură perioadă. Cu toate acestea, atunci când un investitor trebuie să finanțeze un flux de datorii viitoare, această abordare este extinsă pentru a include câteva alte condiții care trebuie îndeplinite pentru a realiza o imunizare cu răspundere multiplă.
Fong și Vasicek (1984) au identificat aceste condiții astfel:
- Valoarea actuală a activelor ar trebui să fie egală cu valoarea actuală a pasivelor. (Vezi video: Înțelegerea valorii actuale nete) Durata portofoliului ar trebui să fie egală cu cea a pasivelor. Gama de durate ale obligațiunilor individuale din portofoliu trebuie să aibă un interval care se extinde dincolo de intervalul de durate ale datoriilor individuale, ceea ce înseamnă că portofoliul trebuie să conțină fiecare obligațiuni individuale cu o durată mai mică decât cea a primului pasiv și o durată mai mare decât cea a ultimei obligații.
Trebuie avut în vedere faptul că aceste condiții asigură o rată de rentabilitate imunizată numai în cazul unei schimbări a ratei paralele. Dacă ratele dobânzilor se schimbă într-o manieră arbitrară, care este în mare parte cazul lumii reale, tehnici precum optimizarea și programarea liniară pot fi utilizate pentru a construi un portofoliu imunizat cu risc minim. (Pentru lectură aferentă, consultați articolul: Top 4 strategii pentru gestionarea unui portofoliu de obligațiuni .)
Potrivirea fluxurilor de numerar
Potrivirea fluxurilor de numerar este o altă strategie dedicată, dar este relativ simplu de înțeles. După cum sa menționat mai sus, există un flux de pasive care trebuie finanțate la intervale de timp specificate. Pentru a realiza acest lucru, o strategie de potrivire a fluxurilor de numerar folosește fluxurile de numerar din plățile principale și cuponul pe diverse obligațiuni alese astfel încât fluxurile de numerar totale să corespundă exact sumelor pasivelor. Acest lucru este cel mai bine înțeles cu un exemplu.
Tabelul de mai sus arată un flux de răspundere pentru patru ani. Pentru a finanța aceste pasive cu corelarea fluxurilor de numerar, începem cu finanțarea ultimei datorii cu o obligațiune de valoare nominală de patru ani de 10.000 USD cu plăți cupon anual de 1.000 $ (Rândul C4). Plățile principalului și cuponului îndeplinesc împreună obligația de 11.000 USD la al patrulea an.
În continuare, ne uităm la cea de-a doua răspundere de răspundere, Răspunderea 3 de 8.000 de dolari și o finanțăm cu o obligațiune de valoare nominală de trei ani de 6.700 USD cu plăți cupon anuale de 300 USD. În continuare, ne uităm la pasivul 2 de 9.000 de dolari și îl finanțăm cu o obligațiune de valoare nominală de doi ani de 7.000 de dolari, cu plăți cupon anual de 700 de dolari. În cele din urmă, investind într-o obligațiune cu cupon zero de un an cu o valoare nominală de 3.000 USD, putem finanța Răspunderea 1 de 5.000 USD.
Acesta este, desigur, un exemplu simplificat, și există mai multe provocări în încercarea de a face ca fluxul de numerar să corespundă unui flux de răspundere din lumea reală. În primul rând, este posibil ca obligațiunile cu valorile nominale și plățile cuponului să nu fie disponibile. În al doilea rând, pot exista fonduri în exces disponibile înainte de scaderea unei datorii, iar aceste fonduri în exces trebuie reinvestite la o rată conservatoare pe termen scurt. Acest lucru duce la unele riscuri de reinvestire într-o strategie de potrivire a fluxurilor de numerar. Din nou, tehnicile de programare liniară pot fi utilizate pentru a selecta un set de obligațiuni într-un context dat pentru a crea o potrivire minimă a fluxului de numerar cu riscul de reinvestire.
consideratii speciale
Într-o lume ideală în care unul avea acces la tot felul de valori mobiliare care oferă o gamă completă de valori nominale - cupoane și scadențe - o strategie de potrivire a fluxurilor de numerar ar crea o potrivire perfectă între fluxul de numerar și pasive și ar elimina complet orice risc de reinvestire sau fluxul de numerar corespunde riscului. Cu toate acestea, idealul există rar în orice scenariu din lumea reală, astfel încât o strategie de potrivire a fluxurilor de numerar este greu de realizat fără o schimbare semnificativă în ceea ce privește investițiile în numerar mai mari și soldurile în numerar în exces, fiind reinvestite la rate foarte conservatoare.
În ceea ce privește potrivirea fluxurilor de numerar, fluxurile de numerar trebuie să fie disponibile înainte de scaderea unei datorii, în timp ce, în imunizări multiple, pasivele sunt finanțate din fluxurile de numerar derivate din reechilibrarea portofoliului pe baza duratei dolarului. În acest sens, o strategie de imunizare cu răspundere multiplă este, în general, superioară corelării fluxurilor de numerar.
Cu toate acestea, în cazuri specifice în care sumele de pasiv și fluxurile de numerar pot fi corelate în mod rezonabil în orizontul de timp fără prea mult risc de reinvestire, o strategie de potrivire a fluxurilor de numerar poate fi favorizată pentru simplitatea sa. În unele cazuri, este chiar posibilă combinarea celor două strategii în ceea ce se numește asociere combinată, în care activele și pasivele portofoliului nu sunt corelate doar pe durata orizontului complet, ci și fluxul de numerar potrivit pentru câțiva ani inițiali.
