ETF-urile nu sunt doar lichide, sigure și eficiente; ele sunt o forță pentru democratizare. Așteaptă, scuze, nu ETF-uri! Acesta a fost argumentul în favoarea titlurilor garantate de credite ipotecare (MBS).
Istoria nu se repetă, se presupune că Mark Twain a spus, dar rima. Fondurile tranzacționate pe bursă diferă de titlurile garantate de credite ipotecare în aproape toate detaliile, dar în câteva moduri importante, cea mai tare derivată cu trei litere din 2017 amintește de cea care a ajutat să trimită economia în 2007.
Așa cum Harold Bradley și Robert Litan au scris într-un raport al Fundației Kauffman privind potențialul perturbațiilor viitoare ale pieței, „suntem îngrijorați că ambalarea tot mai mare de valori mobiliare seamănă foarte mult cu ingineria financiară care a creat mizeria ipotecară”. Măsurată pe active, piața ETF s-a triplat aproape de la publicarea raportului respectiv în 2010. (A se vedea, de asemenea, Studiu de caz: Colapsul Lehman Brothers. )
Promisiunea de lichiditate
Îmbunătățirile din primii ani ai noului mileniu au pictat MBS-uri ca Visul American, securizate: „Când investești în valori mobiliare garantate de credite ipotecare”, a scris Piper Jaffray în 2005, „ajutați să reduceți costurile finanțării unei case și să faceți locuințele mai accesibile pentru mulți americani ". Astăzi pasul pentru ETF-uri are un inel similar puterea cu oamenii: „Creșterea extraordinară a liniei ETF a democratizat activitatea investițiilor”, scrie ETF Database, „deschizând strategii de investiții și clase de active întregi care au fost istoric accesibil numai pentru cei mai mari și mai sofisticați dintre investitori."
Nu greșesc. Folosind SPDR S&P 500 ETF (SPY), un investitor cu amănuntul poate - dacă dorește - să intre și să iasă dintr-o poziție pe piață largă de 235 dolari în câteva secunde, plătind doar 10 USD în comisioane de tranzacționare. Nu cu mult timp în urmă, acest lucru ar fi fost de neconceput. Construirea unei poziții care chiar reflecta de la distanță un reper major de capitaluri ar fi necesitat achiziționarea de mii de acțiuni la sute de companii, implicând o cantitate masivă de timp și capital.
Permiterea investitorilor obișnuiți să aproximeze o investiție pe piața largă - să indice - a fost contribuția lui Jack Bogle în anii '70, însă fondurile mutuale percep taxe mari și nu tranzacționează la burse. Nu se verifică prețul S&P 500 la 10: 36.03 și se închide o tranzacție la ora 10: 36.05. Veți afla pentru ce au vândut acțiunile dvs. după încheiere. ETF-urile oferă, de asemenea, avantaje fiscale față de verii fondului mutual. (A se vedea, de asemenea, John Bogle despre lansarea primului fond al indexului mondial. )
Micile ETF-uri minunate sunt atât de populare. BlackRock estimează că activele din produsele tranzacționate la bursă din SUA, care includ ETF-uri și note tranzacționate pe bursă sau ETN-uri (care sunt instrumente de creanță negarantate), s-au dublat mai mult din 2012 până la peste 2, 7 trilioane de dolari.
Dar poate că ar trebui să suspectăm această ușurință, transparență și lichiditate. După cum au scris Bradley și Litan în 2010, „O tendință nefericită pe Wall Street, care pare să se întâmple din nou, este aceea că„ inovatorii ”creează produse care promit lichidități nelimitate - ușurință de tranzacționare - pentru tranzacționarea de valori mobiliare în mod costisitor, dificil de comercializat. Mașinile necesare pentru a construi un ETF sunt complexe și costisitoare. Că funcționează în perioade bune este impresionant; faptul că se poate descompune în perioadele rele este cu greu surprinzător.
Crash Flash din august 2015
La 11 august 2015, banca centrală a Chinei și-a ajustat regimul cursului de schimb pentru a permite pieței să spună mai multe în determinarea valorii yuanului. Moneda a scăzut cu aproape 2, 8% față de dolar în două zile (acuzând afirmațiile lui Trump că a fost subestimată) și a stârnit o reacție în lanț care, la 24 august, a lovit piețele de acțiuni din întreaga lume. S&P 500 s-a închis cu 3, 9% după ce a atins un nivel minim de 5, 3%. (A se vedea, de asemenea, Devalorizarea chineză a yuanului. )
Aceste pierderi de pe piață au trimis o serie de ETF-uri cele mai tranzacționate din lume într-o bandă de coadă. IShares Core S&P 500 ETF (IVV) s-a închis cu 4, 2%, un pic în raport cu indicele pe care trebuia să îl urmărească. În loc de a atinge un nivel minim de intraday de aproximativ 5% sub închiderea anterioară, aceasta a scăzut cu 25, 9%. IVV a fost conceput pentru a urmări cele mai lichide acțiuni din lume - cipuri albastre din SUA - dar mașinile de fabricare a pieței s-au defectat. Potențialul de defecțiune este cu atât mai sever atunci când activele de bază sunt ele însele nelegide: obligațiuni corporative tranzacționate rareori și acțiuni cu capacități mici, de exemplu. (A se vedea, de asemenea, Înțelegerea riscului de lichiditate .)
Conform lui Chris Dietrich, Barron, incidentul din 24 august s-a datorat în mare măsură întrerupătorilor de circuit care au oprit tranzacționarea stocurilor individuale, lărgind diferențele de ofertă. Tranzacționarea cu sute de ETF-uri a fost de asemenea oprită; incapabili să tranzacționeze stocuri sau ETF-uri timp de câteva minute, participanții autorizați au fost împiedicați să efectueze arbitrajul care menține ETF și prețurile indexate. Întrucât, potrivit acestei explicații, măsurile de reglementare sunt în mare măsură de vină pentru defecțiune, există șanse ca modificările de reglementare să poată rezolva problema. Dar această soluție ar provoca inevitabil probleme în altă parte; întreruptoarele în sine au fost proiectate pentru a preveni încă 6 mai 2010. În urma acestui accident flash, 65% din tranzacțiile anulate au fost produse tranzacționate la schimb.
Riscuri sistemice
Dacă riscurile s-ar limita la ETF-urile în sine, problema ar putea să nu fie atât de severă. Utilizarea comenzilor limită mai degrabă decât comenzile de piață atenuează riscurile asociate cu swoon-urile de scurtă durată și, în orice caz, investitorii au orice drept de a comercializa instrumente riscante. Dar, după cum a subliniat și Dietrich, citând Credit Suisse, ETF-urile au reprezentat 42% din valoarea tranzacțiilor la schimburile americane la 24 august 2015.
Ponderea în creștere a ETF-urilor ar putea semnala triumful părții pasive a dezbaterii privind investițiile pasiv-active: întrucât colecționarii de acțiuni au tendința să slabească indicii, logica este valabilă, de ce nu doar să investească în etalon? Această perspectivă are criticile sale. Economistul câștigător al Premiului Nobel, Robert Schiller, a pus sub semnul întrebării logica circulară a investițiilor pasive: „Deci oamenii spun:„ Nu voi încerca să bat piața. Piața este atotștiutoră ”. Dar cum pe lume piața poate fi atotcunoscătoare, dacă nimeni nu încearcă - ei bine, nu la fel de mulți oameni - încearcă să o bată?"
Realitatea este însă că ETF-urile - chiar și cele care urmăresc indicii de pe piața largă - nu sunt utilizate pasiv. Ele reprezintă 42% din tranzacționare - nu dețin - după valoare, iar SPY este cea mai tranzacționată securitate din lume. (Vezi și Investiții active vs. pasive. )
Dezbaterea pasiv-activă „nu există nici măcar dacă vorbești cu un profesionist”, a declarat pentru Barron în martie Tony Rochte - președintele Fidelity Investments SelectCo, care a lucrat anterior la State Street și iShares. „Consilierii financiari se consideră arhitecți care folosesc blocuri de construcții, produse indexate alături de fonduri gestionate activ.”
Mai important, ETF-urile sunt departe de a fi pasive, în sensul că acestea afectează din ce în ce mai mult titlurile pe care trebuie să le urmărească pur și simplu. După cum o spun Bradley și Litan, ETF-urile devin „coada proverbială care bagă pe piață”. Randall Forsyth de la Barron a susținut că acesta a fost cazul cu Guggenheim Solar ETF (TAN) și cu un producător de panouri solare din Hong Kong, Hanergy Thin Film Group. Pe măsură ce stocul a crescut în preț, plafonul său de piață a crescut, oferindu-i o ponderare mai mare în portofoliul TAN, necesitând Guggenheim să cumpere mai multe acțiuni, ducând prețul în continuare și așa mai departe - până când stocul a scăzut, reducând acțiunile ETF cu acesta.
Mai îngrijorătoare decât capacitatea unui ETF de a pompa valorile subiacente prin cumpărare este abilitatea sa de a le dezvălui: „vânzarea de ETF-uri poate muta rapid în distrugerea valorii stocurilor subiacente”, au scris Bradley și Litan. În timpul unei „ieșiri masive de pe piață”, au adăugat:
"titlurile subiacente în indici largi, și mai ales în capitalizări mici sau indici specifici industriei, pot fi înecate într-un tsunami de vânzare de arbitraj derivat, foarte probabil într-un mod dezordonat, de ștampila departe de FET-urile fondurilor speculative, de asigurare de portofoliu. vânzătorii (de exemplu, instituțiile) și investitorii cu amănuntul. Mai simplu, strategiile de marketing care vând ETF-uri ca vehicule de investiții fără fricțiune și fără restricții nu țin cont de dificultatea inerentă de tranzacționare a valorilor mobiliare în cadrul acestor pachete. "
Este posibil ca piața să fi obținut deja acest fenomen pe 24 august 2015. În timp ce IVV și alte ETF-uri cu deținere de cipuri albastre lichide au scăzut mult mai mici decât piața largă, la fel au făcut și multe dintre cipurile albastre lichide. Cele mai bune zece dețineri ale IVV au înregistrat toate nivelurile minime de intraday sub scăderea de 5% a S&P 500: Apple Inc. (AAPL) a scăzut cu 13%; Microsoft Corp. (MSFT), 8%; Amazon.com Inc. (AMZN), 9%; Facebook Inc. (FB), 16%; Exxon Mobil Corp. (XOM), 8%; Johnson & Johnson (JNJ), 14%; Berkshire Hathaway Inc. (BRK-A), 6%; JPMorgan Chase & Co. (JPM), 21%; Alphabet Inc. (GOOG), 8%; General Electric Co. (GE), 21%. Măsura în care aceste stocuri au fost tranzacționate prin intermediul instrumentelor derivate în cădere liberă poate ajuta la explicarea scăderilor acestora.
Rolul ETF-urilor în calitate de intermediari între investitori și investiții este proiectat să crească: pe baza rezultatelor sondajului, PwC a prezis în 2015 că activele investite în ETF-uri se vor dubla cel puțin până în 2020. Povești precum IVV-uri și TAN-uri vor deveni mai comune și vor avea efecte care depășesc cu mult stocurile individuale și ETF-urile.
Marea Trei Economie
Cu toate acestea, într-un mod important, ETF-urile sunt într-adevăr pasive. Furnizorii Big Three - BlackRock Inc. (BLK), Vanguard Group Inc. și State Street Corp. (STT), care controlează colectiv 71% din piața ETF - au cumpărat mize importante în America corporativă pentru a satisface cererea de marfa lor. Cât de importantă apare într-o lucrare recentă de Jan Fichtner, Eelke Heemskerk și Javier Garcia-Bernardo de la Universitatea din Amsterdam. (A se vedea, de asemenea, Cum BlackRock face bani. )
Ei consideră că, împreună, cei trei mari sunt cei mai mari acționari din 40% din firmele cotate din SUA. Calculate după capitalizarea de piață, cei trei mari sunt cei mai mari acționari ai firmelor reprezentând 77, 9% din piața publică din SUA. BlackRock are o participație de 5% sau mai mare în 2.632 de companii din întreaga lume, majoritatea din SUA Cifra Vanguard este de 1.855.
Imaginea de mai jos cartografie „puterea potențială a acționarilor” a companiilor, pe baza calculelor autorilor: „Cei Trei Mari ocupă o poziție de potențial potențial inegalabil față de America corporativă”.
Economistul a etichetat această acumulare liniștită de imense furturi corporative de către câteva companii „socialism furios”. S-ar putea să fie, deși sentimentul amintește acum acuzații extrem de ciudate potrivit cărora investirea indicelui lui Jack Bogle a fost „americană” și, de fapt, rezultatul acestei concentrări este orice altceva decât o planificare centrală.
Din mai multe motive, administratorii fondurilor tind să folosească acțiunile pentru a vota împreună cu conducerea - în peste 90% din cazuri, calculează autorii. Prin urmare, directorii sunt siguri că un bloc uriaș de acțiuni - deținerea medie a celor trei mari la 1.662 de firme publice din SUA este de 17, 6% - va vota cel mai probabil, inclusiv pe pachete generoase de compensare. Nici acest lucru nu este singurul efect al creșterii concentrării proprietății. Potrivit lui José Azar, Martin Schmalz și Isabel Tecu, acesta a crescut prețurile biletelor de avion cu 3-7%. (A se vedea, de asemenea, raportul de salar între CEO-to-Worker, doar 276 la un an trecut. )
Comitetul
Totuși, ironia finală este că unele dintre indicii care organizează aceste fluxuri masive de capital gestionat pasiv nu sunt ele însele pasive. S&P 500, de exemplu, nu este un indice bazat pe reguli la sfârșitul zilei; componentele sale sunt alese în mod activ de către un comitet S&P Dow Jones Indices care, după cum a scris directorul și președintele comitetului David Blitzer, în 2014, are „o anumită discreție în selectarea stocurilor sau în răspunsul la evenimentele de pe piață”.
Unii investitori sunt vrednici că un grup minuscul de decidenți necunoscuți se află în vârful economiei pasive. Fondatorul DoubleLine Capital LP, Jeffrey Gundlach, a declarat pentru 8 mai la CNBC:
"Dacă angajați un manager activ, trebuie să faceți diligența cuvenită. Trebuie să analizați procesul lor de selecție, ar trebui să analizați cercetările lor, modul în care iau deciziile. Oamenii predau orbește bani pentru un comitet de investiții despre care nu știu nimic. Este într-adevăr aproape o încălcare a obligației de încredere din partea grupurilor de active instituționale care urmează să treacă fără să înțeleagă care este exact ziua de azi. "
O generație de investitori derivați
O proliferare de aplicații promite să democratizeze investițiile făcând-o ușoară și ieftină. Robinhood, Betterment, Stash și Acorns sunt doar câteva. Prietenii de-ai mei care nu-și petrec orele de lucru cercetând arcana financiară mă întreabă uneori dacă aș recomanda folosirea lor și le spun că m-aș feri să aloc tot capitalul meu de investiții la ETF-uri. Ocazional, au o idee despre ce înseamnă acel acronim. De obicei nu au niciunul. Ele protestează invariabil că aplicația XYZ investește într-un mix de acțiuni și obligațiuni - lucru pe care îl face, prin instrumente derivate pe care utilizatorul cu greu nu le înțelege niciodată.
Chiar și cei care angajează un consilier financiar pot descoperi că dețin doar ETF-uri sau chiar doar unul. Vânzarea unei astfel de strategii precum „diversificarea” nu se opune controlului.
Înainte de criza financiară, o mentalitate răspândită a asociat „titluri garantate de credite ipotecare” cu „credite ipotecare” - investiții sigure, de încredere, chiar patriotice în active durabile - și s-a aruncat asupra „biturilor garantate”. Astăzi ne gândim la MBS ca la derivate - nu neapărat maligne, dar nu neapărat ceea ce presupun a fi fie. Ar trebui să încălcăm obiceiul de a auzi „fonduri tranzacționate pe schimburi” și de a ne gândi la „acțiuni și obligațiuni” înainte ca o criză să o rupă pentru noi.
