În teorie, stocurile ar trebui să ofere un randament mai mare decât investițiile sigure precum obligațiunile Trezoreriei. Diferența se numește prima de risc de capital și este randamentul în exces pe care îl puteți aștepta de la piața totală peste un randament fără riscuri. Există o dezbatere puternică între experți despre metoda utilizată pentru calcularea primei de capital și, desigur, răspunsul rezultat., aruncăm o privire la aceste metode - în special modelul popular de ofertă - și dezbaterile în jurul estimărilor de primă de capital.
De ce conteaza?
Prima de capital contribuie la stabilirea așteptărilor de rentabilitate a portofoliului și la determinarea politicii de alocare a activelor. O primă mai mare, de exemplu, implică faptul că veți investi o cotă mai mare din portofoliul dvs. în acțiuni. De asemenea, prețul activului de capital se referă la randamentul preconizat al unei acțiuni la prima de capital: O acțiune mai riscantă decât piața - măsurată de beta - ar trebui să ofere un randament excesiv peste prima de capital.
Așteptări mai mari
În comparație cu obligațiunile, ne așteptăm la un randament suplimentar din stocuri din cauza următoarelor riscuri:
- Dividendele pot fluctua, spre deosebire de plățile cuponului de obligațiuni previzibile. Când vine vorba de câștigurile corporative, deținătorii de obligațiuni au o creanță prealabilă, în timp ce deținătorii de acțiuni obișnuite au o creanță reziduală.).
Iar istoria validează teoria. Dacă sunteți dispus să luați în considerare perioade de deținere de cel puțin 10 sau 15 ani, stocurile din SUA au depășit Trezoreria în orice astfel de interval în ultimii 200 de ani.
Dar istoria este un lucru și ceea ce vrem cu adevărat să știm este prima de echilibru de mâine. Mai exact, cât de mult peste o investiție sigură ar trebui să ne așteptăm ca piața bursieră să devină înainte?
Studiile academice tind să ajungă la estimări mai mici ale primelor de risc de capital - în vecinătatea cu 2% -3% sau chiar mai mici. Ulterior, vom explica de ce aceasta este întotdeauna concluzia unui studiu academic, în timp ce administratorii de bani indică adesea istoria recentă și ajung la estimări mai mari ale primelor.
Ajungând la Premium
Iată cele patru modalități de estimare a primei prime de risc la capitaluri proprii:
Ce serie de rezultate! Sondajele de opinie produc în mod natural estimări optimiste, la fel ca și extrapolările profiturilor recente ale pieței. Dar extrapolarea este o afacere periculoasă. În primul rând, depinde de orizontul de timp selectat și, în al doilea rând, nu putem ști că istoria se va repeta. Profesorul William Goetzmann din Yale a avertizat: „Până la urmă istoria este o serie de accidente; existența seriei de timp din 1926 ar putea fi ea însăși un accident”. De exemplu, un accident istoric acceptat pe scară largă se referă la randamentele pe termen lung anormal de scăzute către deținătorii de obligațiuni care au început imediat după cel de-al doilea război mondial (și, ulterior, randamentele scăzute ale obligațiunilor au crescut prima de capital observată); Returnările obligațiunilor au fost parțial scăzute, deoarece cumpărătorii de obligațiuni din anii 1940 și 1950 - neînțelegerea politicii monetare a guvernului - nu au anticipat în mod clar inflația.
Construirea unui model de ofertă
Să trecem în revistă cea mai populară abordare, care este construirea unui model la nivel de ofertă. Există trei pași:
- Estimați rentabilitatea totală estimată a acțiunilor.Stimați rentabilitatea prevăzută fără riscuri (obligațiune). Căutați diferența: rentabilitatea preconizată a acțiunilor minus rentabilitatea fără riscuri este egală cu prima de risc la capitaluri proprii.
Vom păstra simplu și vom lăuda câteva probleme tehnice. Mai exact, ne uităm la randamente preconizate care sunt pe termen lung, reale, compuse și înainte de impozitare. Prin „termen lung”, ne referim la ceva de genul a 10 ani, întrucât orizonturile scurte ridică întrebări cu privire la calendarul pieței. (Adică, se înțelege că piețele vor fi supraevaluate sau subevaluate pe termen scurt.)
Prin „real”, ne referim net la inflație. Chiar dacă am estima rentabilitatea acțiunilor și a obligațiunilor în termeni nominali, inflația ar fi oricum scăzută din scădere. Și prin „compus”, înseamnă să ignorăm întrebarea antică dacă randamentele prognozate ar trebui să fie calculate ca medii aritmetice sau geometrice (cântărite în timp).
În sfârșit, deși este convenabil să ne referim la declarațiile înainte de impozitare, la fel ca în toate studiile academice, investitorii individuali ar trebui să le pese de declarațiile după impozitare. Impozitele fac diferența. Să zicem că rata fără riscuri este de 3% și prima de capital estimată de 4%. Prin urmare, ne așteptăm la o rentabilitate de 7%. Spunem că câștigăm rata fără riscuri în totalitate în cupoane de obligațiuni impozitate la cote obișnuite de impozit pe venit de 35%, în timp ce acțiunile pot fi amânate integral într-o rată de câștig de capital de 15% (adică fără dividende). Imaginea de după impozitare în acest caz face ca acțiunile să arate și mai bine.
Pasul întâi: estimați rentabilitatea totală preconizată a stocurilor
Abordare bazată pe dividende
Cele două abordări lider în materie de ofertă încep fie cu dividende, fie cu venituri. Abordarea bazată pe dividende spune că randamentul este o funcție a dividendelor și a creșterii lor viitoare. Luați în considerare un exemplu cu o singură acțiune care astăzi are un preț de 100 USD, plătește un randament constant de 3% din dividende (dividend pe acțiune împărțit la prețul acțiunilor), dar pentru care așteptăm și dividendul - în termeni dolari - să crească cu 5% pe an.
În acest exemplu, puteți vedea că dacă creștem dividendul cu 5% pe an și insistăm asupra unui randament constant de dividende, prețul acțiunilor trebuie să crească și cu 5% pe an. Presupunerea cheie este că prețul acțiunii este fixat ca multiplu al dividendului. Dacă doriți să vă gândiți în ceea ce privește raporturile P / E, este echivalent să presupunem că creșterea câștigurilor de 5% și un multiplu P / E fix trebuie să împingă prețul acțiunilor cu 5% pe an. La sfârșitul celor cinci ani, randamentul nostru de 3% din dividende ne oferă în mod natural o rentabilitate de 3% (19, 14 USD dacă dividendele sunt reinvestite). Și creșterea dividendelor a împins prețul acțiunii la 127, 63 USD, ceea ce ne oferă un randament suplimentar de 5%. Împreună, obținem un randament total de 8%.
Aceasta este ideea din spatele abordării bazate pe dividende: randamentul dividendelor (%) plus creșterea estimată a dividendelor (%) este egală cu randamentul total preconizat (%). În termeni formulari, este doar o re-funcționare a modelului Gordon Growth Model, care spune că prețul just al unei acțiuni (P) este o funcție a dividendului pe acțiune (D), a creșterii dividendului (g) și a rata de rentabilitate necesară sau așteptată (k):
Abordarea bazată pe câștiguri
O altă abordare analizează raportul preț-câștig (P / E) și reciprocul acestuia: randamentul câștigului (câștigul pe acțiune ÷ prețul acțiunilor). Ideea este că rentabilitatea reală pe termen lung a pieței este egală cu randamentul actual al câștigului. De exemplu, dacă la sfârșitul anului, P / E pentru S&P 500 a fost aproape 25, această teorie spune că randamentul preconizat este egal cu randamentul câștigurilor de 4% (1 ÷ 25 = 4%). Dacă acest lucru pare scăzut, amintiți-vă că este un adevărat randament. Adăugați o rată a inflației pentru a obține un randament nominal.
Iată matematica care vă oferă abordarea bazată pe câștiguri:
În timp ce abordarea bazată pe dividende adaugă explicit un factor de creștere, creșterea este implicită modelului de câștig. Presupune că P / E multiplu impune deja creșterea viitoare. De exemplu, dacă o companie are un profit de 4%, dar nu plătește dividende, modelul presupune că veniturile sunt reinvestite profitabil la 4%.
Chiar și experții nu sunt de acord aici. Unii „revigorează” modelul de câștig pe ideea că, la multipli P / E mai mari, companiile pot utiliza capitaluri proprii la prețuri ridicate pentru a face investiții progresiv mai rentabile. Arnott și Bernstein - autori ai unui studiu definitiv - preferă abordarea dividendelor tocmai din motivul opus. Acestea arată că, pe măsură ce companiile cresc, câștigurile obținute pe care optează adesea pentru a le reinvesti au ca rezultat doar randamente subpar. Cu alte cuvinte, câștigurile obținute ar fi trebuit să fie în schimb distribuite sub formă de dividende.
Manevreaza-l \ manevreaz-o cu grija
Să ne amintim că prima de capital se referă la o estimare pe termen lung pentru întreaga piață a acțiunilor tranzacționate public. Mai multe studii au avertizat că ar trebui să ne așteptăm la o primă destul de conservatoare în viitor.
Există două motive pentru care studiile academice, indiferent de momentul în care sunt efectuate, sunt sigure că produc prime de risc scăzut la capitaluri proprii.
Primul este că ele presupun că piața este corect evaluată. Atât abordarea bazată pe dividende, cât și abordarea bazată pe câștiguri, randamentul dividendelor și randamentul veniturilor au multipli de evaluare reciprocă:
Ambele modele presupun că multiplii de evaluare - raportul preț-dividend și raportul P / E - sunt corecte în prezent și nu se vor schimba înainte. Acest lucru este de înțeles, pentru ce mai pot face aceste modele? Este notoriu dificil de a prezice o extindere sau o contracție a valorii multiple a pieței. Modelul de câștig ar putea prognoza 4% pe baza unui raport P / E de 25. Și câștigurile pot crește la 4%, dar dacă multiplele P / E se extind la, să zicem la 30 în anul următor, atunci randamentul total al pieței va fi 25%, unde extinderea multiplă singură contribuie cu 20% (30/25 -1 = + 20%).
Al doilea motiv pentru care primele scăzute de acțiune tind să caracterizeze estimările academice este că creșterea totală a pieței este limitată pe termen lung. Vă amintiți că avem un factor de creștere a dividendelor în abordarea bazată pe dividende. Studiile academice presupun că creșterea dividendelor pentru piața totală - și, în acest sens, câștigurile sau creșterea EPS, nu poate depăși creșterea totală a economiei pe termen lung. Dacă economia - măsurată prin produsul intern brut (PIB) sau venitul național - crește cu 4%, studiile presupun că piețele nu pot depăși colectiv această rată de creștere. Prin urmare, dacă începeți cu o presupunere că evaluarea curentă a pieței este aproximativ corectă și stabiliți creșterea economiei ca limită a creșterii dividendelor pe termen lung (sau a câștigurilor sau a câștigurilor pe acțiune), o primă reală de capital de 4% sau 5 % este aproape imposibil de depășit.
Linia de jos
Acum că am explorat modelele de primă de risc și provocările acestora, este timpul să le analizăm cu date reale. Primul pas este de a găsi o gamă rezonabilă de rentabilitate a capitalurilor preconizate. Pasul doi constă în deducerea unei rate de rentabilitate fără riscuri, iar pasul trei este să încercați să ajungeți la o primă de risc rezonabilă în capitaluri proprii.
Pentru lectură aferentă, consultați Calculul primei de risc de capitaluri proprii.
